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越过临界点股债市场新变化

萨达 2024-08-20 09:27:00

  今年以来,债券市场像一头不羁的牛狂奔在“资产荒”的大道上,10年期国债收益率下到2.2%以下,30年期国债收益率下行突破2.4%;与此同时,A股市场则在“3000点保卫战”中成交量不断萎缩。但进入8月中以来,投资者情绪渐起微澜,债券波动显著放大,“股债跷跷板效应”能否逆转?

  债起微澜

  在经济弱复苏、货币宽松、资产荒驱动下,2023年以来债券市场走出一波持续行情。债券市场主要纯债指数,无论是短久期的还是中长久期的,都取得了较为稳健的回报,特别是以中债7-10年为代表的长久期、兼顾流动性的品种,更得到市场的追捧。然而,随着二季度货币政策报告的发布,以及央行对于长端、超长端债市风险的反复提示,8月5日之后债市波动明显放大。

  债市的“红绿灯”心态

  当前,债券投资者心态是微妙的,既有对持续债牛涨过头的担忧,又有“资产荒逻辑不改,债牛不止”的信仰。总体来看,市场思考的主要逻辑在于:1)做多债券的基本面是否反转?2)宏观政策取向一致性之下,稳增长是否意味着降息、降准还有空间?3)央行提示债市长端风险,会否动摇“资产荒”的逻辑?与此对应,投资者的心态或有反复摇摆:1)如果基本面不反转,债市或意味着“倒车接人”;2)如果“稳增长”是主基调,财政货币保持积极,那么债市可能意味着“调整即是窗口”;3)与市场保持克制,战术等待,战略持有,或许也是一种积极策略。

  股债轮动“齿轮”能否逆转?

  长期以来,“股债轮动”的普遍存在,为资产配置提供最有力的武器,而仅在极少数的“股债双牛”或“股债双杀”的格局中出现例外。如果以年度滚动回报考虑,2014、2015是股债双牛,背景是流动性宽松的支持;2016则是股债双杀,背景同样是去杠杆引发流动性的快速逆转;但在绝大多数以基本面为核心驱动的逻辑中,股债容易跷跷板。而在经历了2023年以来的债强股弱后,股债跷跷板的方向能否逆转?短期来看,恐怕还将继续维持当前格局。

  A股便宜到极致,但也悲观到极致

  从估值上来看,上证指数、沪深300约12倍的估值,处于近10年约20%-30%的历史分位;万得全A、中证500指数约16倍和20倍的估值,位于近10年约20%-30%的历史分位;以及创业板指不到1%的历史估值分位数,均显示A股的极致“便宜”。但究竟是哪些因素,压制了A股估值的反弹?从根源上来看,还是悲观的预期。根据央行问卷调查,截至今年6月末,城镇居民对当期收入的感受、对未来收入的信心、以及对未来就业的预期均显著下调;与此对应,城镇居民在“更多储蓄占比”中则继续维持在2009年以来的高位。

  信心是估值修复的关键

  从工业企业利润等基本面微观指标来看,相关数据已经走出底部区间;PPI等价格指数尽管尚未转正但已走出向上修复的态势;工业企业也已逐渐开启补库周期。随着下半年积极财政政策的逐渐落地,企业盈利的弹性或将进一步释放出来,从而有助于修复当前悲观的预期,A股也将有望迎来估值修复的契机。

  关注周期的力量

  资产配置,特别是战略性配置,不聚焦短期热点,尽力追寻长期的力量。目前利率水平隐含的股债风险溢价已经走到极致。对于权益而言,“沪深300股息率-10年期国债收益率”所衡量的权益性价比已走出历史极值,代表了权益市场悲观已到极致;同样,对于债市而言,30年国债期货年内大涨,长债一度成为债券市场上最靓的仔,一定程度上代表了债券久期也被拉到极致。

  投资行为:从抗风险到长期配置

  在极致的股债跷跷板行情之下,投资者行为容易向一个极端集中。2021年之后,市场主动拥抱固收放弃权益,资产配置的核心在于“抗风险”;而在当前市场正在起变化的阶段,资产配置更需要考验周期性的力量和长期因素,无需进一步厌恶风险。

  从产品购买到资产配置

  低利率的直接影响是,越来越多的人感觉到资产配置的必要性在提升。从以往单一产品的购买,到如何合理规划家庭资产,正发生潜移默化的转变。借鉴OECD国家低利率时代资产配置经验,OECD国家居民整体上约三分之一的资产配置在现金和存款上,追求流动性和安全性;约三分之一的资产配置在养老金、年金和寿险,追求保障和资产保值的需求(穿透来看,这类资产整体上以固收 为主);另有三分之一的资产配置在权益资产,承担风险追求收益。

  低利率时代,配置是一种习惯

  在家庭资产配置过程中,整体上需要注意几个要点:1)尽可能抵御系统性风险,做好跨资产、跨国别规划;2)不追求更高收益,而着眼于尽可能创造持续稳健回报;3)降低对单一资产收益的追求,不迷信单一策略,单一基金经理;4)尊重市场,理解周期,努力感知资产运行周期的力量。

  (文章来源:富国基金)