前期报告提要与市场聚焦
前期观点回顾：静待右侧交易显著降息：我们拿什么来“反攻”？我们维持预判：只有9月先行降息，尤其5年期LPR 50bp以上，且出口不能出现明显下滑，年内方有望看到“市场底”。建议“右侧交易降息逻辑”，静待降息落地再行风格切换，从银行、高股息逐步切换至“PE估值便宜 调整幅度充分 中小市值的”消费、成长行业，叠加高股息特征，包括电子、计算机、国防军工、医药生物、食品饮料、社会服务、美容护理和轻工制造。
当下市场聚焦：1、8月国内经济、金融数据点评？2、国内“PPI负值”压力如何？企业“盈利底”将被延后至何时？3、9月美联储降息概率、幅度多少？“硬着陆”风险如何评估？4、如何右侧交易降息逻辑，四大建议？5、何以看好创新药底仓配置？又如何甄选创新药组合？
攻、守抉择的重要窗口将至：9月明显降息十分关键
国内PPI负值压力明显上行，意味着居民、企业“花钱意愿”及经济活动已进入至较为低迷的水平，而无论PPI还是“盈利底”作为信用的滞后指标，其复苏起点将进一步被延后最快2025Q3；9月美联储或降息25bp，预计11月附近美国经济“硬着陆”风险逐步确认。
我们维持预判：只有在美国经济尚未出现“硬着陆”之前国内央行先行降息，尤其5年期LPR至少50bp以上，保住企业实际回报率在可控区间（-1%～0%），年内方有望规避国内流动性风险、控制地产风险及促使M1回升，届时，“市场底”方现。建议“右侧交易降息逻辑”：①若9月国内降息25bp，预计A股将迎来至少1个月反弹“安全期”；仍需静待10月再降25bp，上涨行情方可延续至美国经济“硬着陆”确认（约11月后），否则终止。②若9月国内降息50bp，预计A股将迎来至少1个季度反弹“安全期”，直到美国经济“硬着陆”风险确认、甚至扩散影响。③若9月降息25bp对应投资风格：从高股息、银行切换至中小盘、超跌、低估值且具备股息率上修预期的“成长和消费”，切换仓位可过半；若9月降息高达50bp以上，上述可做全面切换“进攻”。④倘若9月不降息或低于25bp，市场波动率将可能进入“加速上行”通道，维持“黄金 创新药”底仓，银行、高股息等大盘价值防御。
何以看好创新药底仓配置？又如何甄选创新药？
作为资金敏感型行业，创新药或将显著受益于美联储宽货币的开启。创新药公司由于研发周期长、前期资金投入大，在尚未实现产业化落地前无法通过销售实现稳定的现金流，该模式使得创新药公司极度依赖融资活动以支撑公司的现金流。历史规律显示，历次美联储降息周期开启后，美债利率趋于回落，无论是A股还是港股的创新药均在上涨机会且具备超额收益。进一步从三个维度筛选创新药个股组合：内外需拆分、龙头和非龙头因子、ROE因子。基于历史复盘结论，我们可得到相应结论：①A股市场而言，“依赖外需 非龙头 高ROE”三个因子在构建组合时均充分展示了该策略的有效性。②港股市场而言，ROE因子选股策略的有效性并不显著，但“依赖外需 龙头”两个因子依然具备有效性。站在当下，我们认为后续创新药行情存在两层利好因素支撑：①随着美国经济数据的降温，9月美联储降息接近“板上钉钉”，将利于创新药融资成本趋于下降，不仅利于其现金流改善、分子端预期修复，亦将利好其分母端估值低位回升；②国内来看，创新药产业链存在政策利好，尤其是在融资利率回落、行业景气有望回升的背景下，相关政策支持或将成为板块的风险偏好回暖的加分项。在此背景下，我们更进一步结合创新药选股因子，对A股和港股的创新药个股进行筛选，共选出19只A股及港股的“弹性”组合。
风格及行业配置：9月显著降息前维持“大盘价值防御”策略
维持“大盘价值防御”策略，建议：①银行底仓；②黄金 创新药“进攻”；③非周期类潜在持续的高股息行业。
风险提示
国内出口放缓超预期；国内“宽货币”节奏、力度低于预期；美债收益率反弹超预期；历史经验具有局限性。
（文章来源：国金证券）
(原标题：【国金策略】美联储降息周期下的底仓配置：创新药及其组合甄选)